"Cái Bẫy" Của Nhà Đầu Tư Cá Nhân: Khi Cơ Hội Vàng Trong Kinh Doanh Stablecoin Lại Khó Chạm Tới
Tựa như sòng bạc thu phí – đó là sàn giao dịch. Hay như ngân hàng không trả lãi – đó là stablecoin. Dù ví von có phần khập khiễng, nhưng nó phần nào cho thấy sự béo bở đến mức nào của hai mô hình kinh doanh hấp dẫn nhất trong ngành tiền mã hóa hiện nay. Nếu mảng sàn giao dịch đã cạnh tranh khốc liệt và khó tạo đột phá, thì stablecoin lại đang bắt đầu một làn sóng tăng trưởng mới – với biên lợi nhuận khủng khiếp và... rào cản cực cao đối với nhà đầu tư cá nhân.
Stablecoin – Mỏ vàng cho người khổng lồ
Mới đây, Circle – nhà phát hành USDC – đã chính thức niêm yết cổ phiếu trên sàn chứng khoán Mỹ, trở thành “cổ phiếu stablecoin đầu tiên”. Ngay trong ngày đầu tiên, cổ phiếu CRCL đóng cửa ở mức gấp 3 lần giá IPO, đưa vốn hóa Circle vượt 20 tỷ USD. Trong khi đó, chuỗi thanh toán stablecoin Plasma, vốn có bóng dáng Tether phía sau, huy động được 500 triệu USD chỉ trong vài phút. Thậm chí, có người sẵn sàng trả hàng nghìn USD phí gas ETH chỉ để nạp hơn 10 triệu USD vào hệ thống này.
Lý do? Stablecoin là một mô hình kiếm tiền cực kỳ hiệu quả – đặc biệt đối với các "ông lớn" như Tether.
Thay vì hoạt động như ngân hàng truyền thống – vay, cho vay và đối mặt với rủi ro nợ xấu – Tether dùng tiền người dùng mua USDT để đầu tư vào trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn ngắn (T-Bills), hưởng lãi suất mà không phải trả đồng nào cho người dùng, thậm chí còn thu thêm phí rút tiền. Với lãi suất hiện tại của T-Bills khoảng 5% – đây rõ ràng là một mô hình “ngồi mát ăn bát vàng”.
Năm 2024, lợi nhuận ròng của Tether đạt 13 tỷ USD, vượt qua cả các ông lớn Phố Wall như Morgan Stanley hay Goldman Sachs, trong khi công ty chỉ có khoảng 100 nhân viên. Tỷ suất lợi nhuận trên mỗi nhân viên là cực kỳ cao. CEO sàn Binance – CZ – cũng từng thừa nhận: “Tether hiệu quả hơn chúng tôi rất nhiều.”
Circle – Có niêm yết đã là cơ hội cho nhà đầu tư?
Với vị thế là người chơi số hai trong ngành (USDC chiếm khoảng 40% thị phần so với USDT), liệu Circle có phải là một “cỗ máy in tiền” tương tự?
Thực tế không hẳn vậy. Báo cáo tài chính của Circle cho thấy, dù có lượng tài sản quản lý khổng lồ, lợi nhuận ròng năm 2024 chỉ là 155 triệu USD – thua xa Tether. Nguyên nhân là Circle phải chia phần lớn lợi nhuận cho các đối tác phân phối như Coinbase và Binance. Riêng trên Coinbase, toàn bộ lợi nhuận từ USDC đều thuộc về sàn này, chứ không phải Circle.
Thêm vào đó, Circle đang cạnh tranh gay gắt với nhiều đối thủ stablecoin khác – cả tuân thủ pháp lý (như PYUSD của PayPal) lẫn phi pháp lý (như USDT) – nên sẽ còn phải tiếp tục "đốt tiền" để duy trì thị phần.
Và khi nhìn lại thị giá cổ phiếu CRCL – giao dịch với P/E trên 100 lần – nhà đầu tư lẻ rõ ràng đang mua tương lai, chứ chưa phải là một cổ phiếu sinh lời ổn định.
Bế tắc của nhà đầu tư cá nhân
Ở thời điểm hiện tại, Tether là doanh nghiệp tuyệt vời, nhưng lại không có cửa cho nhà đầu tư cá nhân tham gia. Công ty không có kế hoạch IPO. CEO Paolo Ardoino từng nói vui rằng nếu Tether niêm yết, công ty này có thể đạt vốn hóa 515 tỷ USD – vượt cả Coca-Cola hay Costco. Nhưng đồng thời, ông khẳng định: “Chúng tôi chưa có ý định IPO.”
Lý do rất đơn giản: với một "sòng bạc độc quyền", bạn sẽ chẳng dại gì đi gọi thêm cổ đông để chia sẻ lợi nhuận.
Ngược lại, cơ hội duy nhất để nhà đầu tư cá nhân tiếp cận là qua Circle – nhưng lại đối mặt với rủi ro của cổ phiếu công nghệ tăng trưởng, chưa chia cổ tức và bị cạnh tranh dữ dội. Dù có niêm yết, Circle cũng không thực sự "chia bánh" với nhà đầu tư.
Tóm lại: “Người kiếm tiền thì không lên sàn, người lên sàn thì lại không chia tiền” – và lợi nhuận từ thị trường stablecoin gần như nằm ngoài tầm với của nhà đầu tư cá nhân.
Lối đi khác: Mô hình của Usual
Trong bối cảnh đó, một mô hình thử nghiệm đến từ giao thức Usual có thể là một hướng đi đáng chú ý – dù gây nhiều tranh cãi.
Usual phát hành stablecoin USD0, được bảo chứng hoàn toàn bằng tài sản thật (RWA) – là các stablecoin sinh lời như USYC hay M, có lãi suất từ trái phiếu Mỹ. Điểm khác biệt là lãi suất không trả cho người nắm giữ USD0, mà do giao thức giữ lại – giống hệt mô hình Tether.
Tuy nhiên, Usual có một tầng cấu trúc bổ sung: người dùng có thể chuyển USD0 thành USD0++, một dạng “trái phiếu” có thể đổi lại USD0 sau 4 năm, kèm theo phần thưởng là token USUAL. Token này mang lại quyền nhận một phần lợi nhuận từ trái phiếu (đang là khoảng 10–50% APY tùy cách staking).
Nói cách khác: thay vì bạn giữ stablecoin sinh lời, bạn nhận phần chia lãi gián tiếp thông qua token. Đây là một cách để "chia bánh" cho cộng đồng – dù còn phức tạp, rủi ro và từng gặp sự cố USD0++ “mất neo” vì người dùng hiểu nhầm đó là stablecoin.
